來得有些微妙的量化交易核查風暴將會怎樣改變市場？現在還是一個謎。
8月6日下午，位于深交所不遠處的盈峰資本辦公室，靜悄悄的。前臺口中有來上班的張志峰并沒有露面。旗下四支量化對沖基金賬號未來3個月被限制交易，作為盈峰資本的量化投資總監，他也一直在尋找答案。“本次猜想可能是因為交易端的頻繁掛撤單，撤單指令的百分比過大而受到限制。”在8月5日的一次會議中，張志峰指出，盈峰資本主要做純阿爾法策略，在股票市場現貨做多，股指期貨做空；而并非做套利策略。產品并不是主要靠交易端的頻繁交易來盈利，超額收益主要來自選股和構造組合。
若非這次核查風暴，像張志峰這樣的量化基金經理大部分時間是比較清閑的。相比傳統的股票投資，量化投資不需要基金經理時刻盯盤。通過收集歷史數據進行深度研究、并結合自身多年的交易經驗建立起來量化模型，代替了人工的選股和擇時。
這是一種門檻較高的投資方式。站在量化基金背后的團隊基本上是數學、統計和計算機背景的高材生。張志峰便是同時擁有斯坦福大學數學系博士后、紐約大學柯朗數學研究所數學博士學位。有業內人士指出，中國經濟騰飛帶動了海外金融人才的回流，一定程度上也推進了量化投資在國內的發展，如十年老牌量化私募申毅投資的投研團隊便是均來自高盛集團。
然而，高大上的量化在中國私募中歷來是不惹人注意的小眾群體，以致于當量化基金規模突然上升時，市場有點沒反應過來。
最近證監會相關派出機構、滬深交易所對部分具有程序化交易特征的機構和個人進行核查。7月31日，滬深交易所根據《交易規則》，對頻繁申報或頻繁撤銷申報、涉嫌影響證券交易價格或其他投資者的投資決定的24個賬戶采取了限制交易措施。
監管有意更加嚴格地監控程序單對于市場的沖擊和影響，開始對股票高頻交易的頻繁報/撤單進行監控，給其他做量化交易的私募機構敲響了警鐘。盡管受最大影響的是從事高頻交易策略的機構，但是使用其他策略的量化基金如驚弓之鳥般也應聲做了調整。
降低調倉頻率
按照交易所的限制，盈峰資本的相關賬戶至10月30日之前不能交易。張志峰透露，在受到限制之前，產品倉位已經降至1成。“這對于具體的投資不會是一個大的影響。本周一（8月3日）的估值約為1.26。”目前盈峰資本已經將資金由證券賬戶轉至托管行，下一步打算跟客戶溝通后投向貨幣基金，之后看產品的贖回情況進行操作。
量化交易在中國剛剛興起不久，有業內人士指出，管理層在這方面也需要監管經驗的累積。盈峰資本內部人士指出，近期需要監管層梳理清楚產品運作機制，盈峰資本也會與監管層積極溝通，嘗試是否能夠提前使產品正常運作。但目前還處在努力階段，無法確切預測時間。
此時，機構、銀行理財資金在避險需求的驅使下，正在大量流向量化對沖基金。誰都不想錯過發展機遇，成為下一個被限制交易的盈峰資本。
連在量化中表現得較為激進的富善資本也有所調整。經濟觀察報了解到，量化收益排名靠前的富善資本已通過采用低頻的因子和策略，降低調倉頻率，調倉頻率已從原來的每日過渡到每周。
他們謹慎地考慮著，如何在進行程序化交易的同時，盡量減少對市場的波動影響。參考中金所指導意見，要求期指一次報單不超過5手。富善資本目前已將開/平倉過程中期指的報單手數嚴格限制為以4手為單位，對應股票市值約為500萬。富善資本內部人士指出，若簡單換算到持倉的200-300只股票上，平均每只股票一次的沖擊都在3萬以內。“這對于高流動性的股票而言幾乎是沒有影響的。”與此同時，富善資本嚴格收緊股票池，偏向高流動的股票。
并不是每家私募都如同富善那般謹慎。不少中低頻交易風格的私募認為，此次監管對他們并無太大影響，且未做調整。更何況，并不是所有的量化對沖都會運用到程序化交易。真正需要調整的高頻交易機構在整個量化對沖基金中占比不大。
據格上理財統計，陽光私募量化對沖基金目前管理總資產規模超過1000億元，占行業總管理規模約8.3%。其中，采用阿爾法和套利策略的陽光私募公司近100家，公開運行產品總數約950只，總資產規模900多億元。可見，高頻策略的資產比重并不大。
阿爾法策略屬于中低頻交易，無需像高頻那樣在微秒之間達成交易。以系數阿爾法策略為例，基本上是每個月換一次股票。他們交易時，也確保沒有大量撤單。對于較為敏感的期指，系數內部人士稱，“期指對沖部分可以不同，每月展期一次，最長也可一年，不是高頻交易。”在對沖交易的前一天，系數都會與期貨公司一起與中金所溝通第二天的股指期貨對沖量。當天交易后，再向交易所報告股票及股指期貨匹配情況，確保合規。
監管風暴
這次核查風暴來得有些微妙。中金所7月初公告稱，以程序化交易為代表的量化交易快速發展，已占到總交易量的50%以上，對股指期貨市場運行帶來了一定的影響。
程序化交易上升的背后，是穩定的收益。截至2015年6月30日，根據融智評級研究中心統計，市場上大部分的私募期貨基金采用的都是系統化趨勢和主觀趨勢策略，這兩種策略的業績表現比較優秀。其中系統化趨勢策略業績前十名標準差為17.28，主觀趨勢策略業績前十名標準差為21.81，從兩者對比可以發現，主觀趨勢策略波動較大，而系統化策略整體比較穩定，所以目前開發程序化策略的人越來越多。
一些程序化交易對交易的速度要求并不低。經濟觀察報接觸到的一個華南期貨私募，為了增加程序化交易的速度，委托第三方將服務器放置到距離上交所較近的地方。此外，該人士還專門請第三方機構特制了運行速度更快的計算機。“期貨價格瞬息萬變。速度慢的話，交易就會出現滑點。而一個滑點，有時候就是盈利和虧損之間。”上述人士透露。
事實上，上述期貨私募的策略是趨勢交易，并非高頻交易。記者了解到，本次監管主要針對高頻交易。然而，國內私募大部分使用的是阿爾法和CTA等中低頻策略。
深圳道樸資本董事長王紅欣告訴經濟觀察報，高頻策略的運作資金規模不大，對于資管規模的擴大有局限性，并非是主流策略。格上理財研究員劉豫告訴經濟觀察報，高頻收益容易上去，但是規模要小，需要控制在1000萬以內。
所謂高頻交易是指交易者利用硬件設備和交易程序的優勢，快速獲取、處理交易指令信息并生成和發送交易指令，在短時間內多次買入賣出，以獲得利潤。
為了打擊股指期貨高頻交易，降低股指期貨投機，中金所在7月31日出臺交易新規，自2015年8月3日起，將股指期貨手續費調整為包括交易手續費和申報費兩部分。滬上一位私募人士指出，通過提高高頻交易的交易成本，從而影響策略的獲利能力，達到降低投機的目的。
原博時基金量化投資總監王紅欣認為，一個健康穩定的資本市場需要有多種策略存在。“高頻在正常環境是有利于市場，提供流動性。但是極端市場，需要政府進行引導。”他進一步指出，憑借對IT技術的投入，高頻得以在交易環節以速度致勝插隊“交易”。 如果高頻做得太多，會造成市場不公平。另外，如果高頻下單和撤單量很多，會形成視覺效果，增加市場壓力。
對于包括量化人士在內的投資者來說，他們需要的是一個穩定的市場環境。“證監會搞完股指期貨搞程序化交易，量化對沖被影響很大。”北京一家私募基金副總裁抱怨。他指出，在沒有明確的制度出臺之前，只有拼膽量冒險和退一步觀望兩種選擇。“期待明確的法規制度早點出臺，畫出紅線。”
北京一家量化對沖基金，在熊市的2013年和2014年上半年，憑借市場中性策略，保持了接近百分之二十的收益，不過在牛市啟動之后，相對穩定的中性策略喪失機會，在2014年全年，平均收益不到10%。在2015年上半年，大盤節節向高時策略沒有什么起色，相對穩健的中性策略風格錯失一個個大牛股，本來寄希望在上證50和中證500，尤其是中證500期貨推出之后做對沖，但是在接下來的下跌中又被中金所所限制，開始削減倉位，重新考慮市場策略，此后隨著國家隊救市，感覺制度的不穩定性難以讓策略發揮作用，轉而輕倉觀望，目前已經空倉 。
險資背景的國道資產投資總監陳如勝認為，這次監管干預看起來有非市場化色彩，但在一個非專業投資者占主流的市場、在需要資本市場深化改革的大背景下，這樣的救市監管也能理解。國內量化程序化交易雖然經過最近幾年發展有一定規模，但畢竟投資技術還不是非常穩定成熟。面對逐步開放、衍生品不斷增多的市場，未來肯定還會出現一些“異常”的新問題。
機遇與挑戰
去年私募基金牌照的發放以及新“國九條”明確提出培育私募市場等利好政策，讓私募行業的地位得到前所未有的提升。而從去年12月開始的牛市行情更是主推了私募的擴大。截至今年7月底，基金業協會已登記私募管理人16604家，超過100億以上的有70家，50億到100億之間的有77家，擴張速度迅猛。
國道資本投資總監陳如勝真切地感受到身邊的量化基金在這幾年的擴大。而數據也顯示，2014年，國內大概有300只左右的量化投資產品，是2013年的3倍。幾乎所有的公私募、大型券商、期貨公司、信托公司、銀行等都開始發行產品量化對沖產品。
在這次量化大潮中，王紅欣最近剛離開博時基金，創立量化對沖基金道樸資本。盡管目前市場處于震蕩期，王紅欣卻認為此時更是做量化的最好時機。王紅欣注意到，股市大跌后，量化產品的抗跌性反而引起投資者注意。另一方面眼下市場的復雜導致交易模型的操作難度更大。而這正是一個優秀的量化基金經理展露手腳的大好機會。“交易工具需要調整，大的環境變化要跟上。”王紅欣表示，中國股票市場風格變化快，模型本身需要有較強的自適應能力，變化要快。此外，在交易中需注意，價值投資在中國市場是體現在階段性和事件性。在此基礎上，考慮到中國政策對股市的影響，基金經理在風控環節，需要根據政策變化適量做引導。
隨著參與人員的增大，程序化交易同質性也日趨嚴重。畢竟，量化模型更多的是從歷史數據中挖據規律，存在一個數據過度擬合的問題。此前幾位從海外對沖基金回國創業的量化人士曾告訴記者，看中中國量化剛興起這個時機，國外很多已過時的策略在中國還能發揮作用，因此發展的空間和前景都比較大。如今，隨著采用程序化交易的私募基金越來越多，他們眼中的發展空間可能被擠壓得更快。有市場人士指出，隨著量化投資規模的上升，其策略的生命周期越來越短，交易的滑點越來越大，在股指期貨上面的表現尤其明顯，這些策略很容易達到程序化交易的管理瓶頸。“每個模型一般都有最佳容量。”陳如勝指出。
多位市場人士一致認為，監管可能會對程序化為主的量化交易有更細致的監管。滬上私募人士指出，市場環境的改變，對于量化策略的IT實力、交易下單算法、風險控制、以及硬件環境提出了更高的要求。“如果IT技術尚不成熟，下單算法設計不周，導致頻繁報/撤單，將可能受到監控處罰。”前述人士指出，IT實力無法跟上的團隊將會面臨成本提高，更頻繁地被交易所處罰乃至無法交易等情況。
不過，如何保證制度穩定性也是監管層需要權衡的因素。交易制度的不穩定性無法讓策略發揮作用，這可能會導致某些交易主體淡出市場，而這并非監管的目的。
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