產(chǎn)業(yè)
2019-02-13 08:24 | 來(lái)源:未知 | 作者:未知 | [產(chǎn)業(yè)] 字號(hào)變大| 字號(hào)變小
春節(jié)之前幾個(gè)交易日，A股上市公司業(yè)績(jī)雷集中爆發(fā)，商譽(yù)減值是罪魁禍?zhǔn)字弧?/blockquote>
面包財(cái)經(jīng) 愛(ài)讀財(cái)報(bào)的面包君春節(jié)之前幾個(gè)交易日，A股上市公司業(yè)績(jī)雷集中爆發(fā)，商譽(yù)減值是罪魁禍?zhǔn)字弧?/p>
新年新視角，沒(méi)爆雷的就一定安全嗎？前瞻性的研究可能比事后諸葛亮更有價(jià)值。
今天的研究樣本是東誠(chéng)藥業(yè)(10.040, 0.04, 0.40%)（002675.SZ），春節(jié)之前這家核醫(yī)藥領(lǐng)先企業(yè)已經(jīng)披露了2018年年報(bào)。
作為兩市首批披露年報(bào)的醫(yī)藥公司，公司的業(yè)績(jī)表現(xiàn)頗為靚麗：2018年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收23.33億，同比增長(zhǎng)46.20%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)2.80億，同比增長(zhǎng)62.44%。
對(duì)比最近一系列因?yàn)樯套u(yù)爆雷、資產(chǎn)減值等原因而造成大幅虧損的企業(yè)，公司的業(yè)績(jī)更顯難得。
年報(bào)公布的第二天，公司股價(jià)高開(kāi)后一路攀升，最終收漲5.82%。年后第一個(gè)交易日，公司股價(jià)更是以漲停收盤。
然而，公司的業(yè)績(jī)并非完全來(lái)自于內(nèi)生增長(zhǎng)。自2012年上市以來(lái)，公司進(jìn)行了多次大額收購(gòu)，進(jìn)而帶動(dòng)了公司營(yíng)收和利潤(rùn)的大幅上漲。
公司部分重點(diǎn)收購(gòu)如下：
頻繁的收購(gòu)也有明顯的副作用，那就是公司賬上存在著的高達(dá)26.98億的商譽(yù)。雖然收購(gòu)標(biāo)的公司前期大都完成了業(yè)績(jī)承諾，無(wú)需進(jìn)行減值。但長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)不可不防。
公司收購(gòu)資產(chǎn)的質(zhì)量如何？未來(lái)發(fā)展前景怎么樣？
業(yè)務(wù)變遷史
東誠(chéng)藥業(yè)成立于1998年，前身為煙臺(tái)東誠(chéng)生化股份有限公司，2012年在A股上市。
上市以來(lái)，通過(guò)內(nèi)生和外延發(fā)展，公司的營(yíng)收從2012年的5.88億上升到了2018年的23.33億，同期的歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)從1.05億上升到了2.80億，復(fù)合增速分別達(dá)到了25.82%和17.76%。
公司從原料藥起家，先后發(fā)展了制劑以及核醫(yī)藥相關(guān)產(chǎn)業(yè)。從公司2018年年報(bào)披露的分產(chǎn)品營(yíng)收數(shù)據(jù)來(lái)看，原料藥和核藥的占比最大，合計(jì)占比超過(guò)了75%。對(duì)比2017年的數(shù)據(jù)，原料藥的營(yíng)收占比下降明顯，而核藥、制劑的占比有所上升。
公司的原料藥產(chǎn)品主要包括肝素鈉以及硫酸軟骨素。由于價(jià)格波動(dòng)以及市場(chǎng)需求等因素的影響，原料藥業(yè)務(wù)上市以來(lái)的營(yíng)收增長(zhǎng)并不明顯，部分年份還出現(xiàn)了下滑。
制劑產(chǎn)品則包括7種劑型共49種藥品品種規(guī)格，包括鹽酸氨溴索分散片、六味地黃膠囊、注射用絨促性素等，其主體是子公司北方制藥和大洋制藥。值得一提的是，重點(diǎn)品牌產(chǎn)品注射用那屈肝素鈣（百力舒）在2018年實(shí)現(xiàn)銷售收入同比增長(zhǎng)137.58%，這也帶動(dòng)了公司制劑產(chǎn)品銷量的增長(zhǎng)。
核醫(yī)藥板塊是公司近幾年通過(guò)陸續(xù)對(duì)外收購(gòu)而來(lái)，也是未來(lái)的核心發(fā)展方向，我們重點(diǎn)來(lái)分析。
買買買，押注核醫(yī)藥
根據(jù)公司2018年年報(bào)中的描述，近年來(lái)核素藥物產(chǎn)值以每年約25%的幅度增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)總額到2020年將達(dá)到100億元。因此，公司對(duì)該業(yè)務(wù)寄予了厚望。
梳理相關(guān)公告，發(fā)現(xiàn)公司于2015年通過(guò)收購(gòu)成都云克藥業(yè)正式進(jìn)入核醫(yī)藥領(lǐng)域。
云克藥業(yè)的主要產(chǎn)品包括云克注射液和碘-125籽源，前者是我國(guó)首個(gè)用于類風(fēng)濕關(guān)節(jié)炎臨床治療的核素藥物，后者則用于近距離治療腫瘤。根據(jù)交易方案，公司通過(guò)發(fā)行股份的方式以作價(jià)7.5億購(gòu)買了云克藥業(yè)52.11%的股權(quán)。其中，云克藥業(yè)的重要股東包括了東誠(chéng)藥業(yè)的董事長(zhǎng)及部分高管，因此構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。
根據(jù)方案，云克藥業(yè)在2015年至2017年的業(yè)績(jī)承諾分別為扣非后歸母凈利潤(rùn)不低于1億、1.22億以及1.46億。
翻查云克藥業(yè)相關(guān)資料，其2015年至2017年分別實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)1.04億、1.34億以及1.46億，完成了業(yè)績(jī)承諾。但是，也可以看到云克藥業(yè)最終實(shí)現(xiàn)的業(yè)績(jī)和承諾業(yè)績(jī)非常接近，未來(lái)仍需持續(xù)關(guān)注。
2016年3月，公司子公司東城國(guó)際以自籌資金6，975萬(wàn)美金收購(gòu)GMS公司100%股權(quán)，標(biāo)的公司2015年凈利潤(rùn)為3，516.4萬(wàn)。GMS通過(guò)設(shè)立核藥房向醫(yī)療機(jī)構(gòu)提供放射性藥品，其子公司上海欣科醫(yī)藥的碘[125I]密封籽源通過(guò)粒子植入技術(shù)，用于人體多個(gè)部位腫瘤的核素內(nèi)照射治療。
2018年，公司又一次以現(xiàn)金加發(fā)行股份的方式合計(jì)作價(jià)16億收購(gòu)安迪科100%的股權(quán)，標(biāo)的公司主要產(chǎn)品被廣泛應(yīng)用于PET-CT顯像診斷，可早期發(fā)現(xiàn)全身腫瘤病灶，準(zhǔn)確判斷其良、惡性，從而正確指導(dǎo)臨床治療決策。安迪科2017年-2020年的業(yè)績(jī)承諾分別為7，800萬(wàn)、9，500萬(wàn)、11，750萬(wàn)以及14，450萬(wàn)。
根據(jù)公告，安迪科在2017年和2018年分別實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)8，263.25萬(wàn)元、10，299.94萬(wàn)元，完成了前兩年的業(yè)績(jī)承諾。
通過(guò)上述收購(gòu)，東誠(chéng)藥業(yè)完成了單光子藥物和正電子藥物、診斷藥物和治療藥物的全覆蓋，成為了一家完善的核藥和核醫(yī)學(xué)解決方案的提供商。
而且，從財(cái)務(wù)上來(lái)看，核醫(yī)藥業(yè)務(wù)已經(jīng)構(gòu)成了公司主要的利潤(rùn)來(lái)源。
并購(gòu)的兩面性
但是，頻繁的收購(gòu)也導(dǎo)致了公司商譽(yù)的高企。如下圖所示，東誠(chéng)藥業(yè)的商譽(yù)金額從2013年的1.25億飆升到了2018年的26.98億。
根據(jù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的要求，商譽(yù)需要至少每年進(jìn)行減值測(cè)試，若收購(gòu)標(biāo)的盈利能力或者未來(lái)產(chǎn)生現(xiàn)金流的能力下降，就會(huì)產(chǎn)生商譽(yù)減值的風(fēng)險(xiǎn)。雖然，公司前期收購(gòu)的標(biāo)的公司大都完成了業(yè)績(jī)承諾，但超額完成程度不高，未來(lái)仍需要密切跟蹤。
此外，業(yè)務(wù)擴(kuò)張和多次收購(gòu)也大幅增加了公司的固定資產(chǎn)，導(dǎo)致每年的固定資產(chǎn)折舊明顯增多，進(jìn)而侵蝕了公司的盈利水平。如下圖所示，公司2018年的固定資產(chǎn)折舊金額達(dá)到了約7032萬(wàn)，超過(guò)全年凈利潤(rùn)的25%。
不錯(cuò)的行業(yè)前景VS高企的商譽(yù)，東誠(chéng)藥業(yè)未來(lái)將走向何方？（CJT）
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