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作者Stevevai1983為阿爾法工場特邀研究員

導語：這是創新藥專利模式的必然結果。

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2019年顯然將是全球醫藥行業的并購大年。剛剛過去這6個多月，超級并購已經有兩個：今年1月，百時美施貴寶(NYSE:BMY) 740億美元收購新基制藥(NASDAQ:CELG)；還有就是本周二（6月25日），艾伯維(NYSE:ABBV) 630億美元收購艾爾建(NYSE:AGN)。

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為啥大藥企都熱衷于并購？其實這是創新藥專利模式的必然結果。

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專利模式就是賦予廠家獨家經營權利很多年，然后專利到期以后其他仿制藥企業都能生產并銷售。這個模式是鼓勵創新，讓創新足夠賺錢來維持未來創新所需要的持續性資本。

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同時一個藥物專利到期以后也可以造福全人類。比如我們現吃的降壓，降脂，抗生素什么的都極為廉價。要知道當年阿托伐他汀（輝瑞公司研發的降脂藥），瑞舒伐他汀（鹽野義制藥研發的降脂藥）這些藥物都是一年幾十億甚至上百億美元的。

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在這個商業模式下就出了一個問題：專利周期。

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一個企業如果有一個非常厲害的明星藥物，那么就是典型的成也蕭何敗蕭何。藥物早中期銷售瘋狂增長，企業營收利潤暴漲，股價暴漲。但是到專利末期的時候——一般來講差5至6年到期時，人們就開始考慮未來營收下滑怎么辦的事情了。

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明星產品可遇不可求，運氣成分很大。而且藥品銷售爬坡需要很多時間，因為擴張適應癥需要大量臨床和審批時間，還要滲透率的問題。

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也就是說，哪怕是很理想的情況A公司發明X藥物一年賣50億，即使在X到期之前研發出一個更牛B的Y藥物預期能銷售80億也沒用：

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因為X的下滑速度非常快，屬于崩盤的態勢，可能1到3年就沒了。但是Y藥物銷售爬坡很慢，到巔峰可能需要爬坡8至10年……

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所以當一個藥企有爆款藥物，前期會春風得意，后期就是一個大坑。藥物越爆款未來的坑越大。史詩級的好藥代表著未來史詩級的巨坑。對于這種情況，公司的內在研發是完全無法平滑營收的。

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研發藥物不容易，研發出重磅更不容易。而且一個大重磅（30億美元+銷售），可以等于好幾個小重磅（10億美元銷售）。作為管理層，只能直接并購增加營收，或者收購即將獲批的在研藥物。要不然就直接忍受營收利潤下滑。

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但是資本天生追求增長，營收利潤下滑通常代表著管理層薪酬下滑、公司地位下滑、股價下滑，股東不高興，董事會不高興，管理層被炒魷魚的幾率大增。所以最后大家基本上都會選擇收購這條路。

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好了，過去幾年有哪些公司有這個增長壓力呢？

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【1】新基制藥(NASDAQ:CELG)

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新基的來拉度胺（多發性骨髓瘤藥物）已經快到期了，這是一個超過100億的超級重磅。而且小分子藥物專利懸崖特別陡。

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新基在很早就開始瘋狂收購產品和公司，同時瘋狂找外在研發合作。結果最后還是因為幾個失敗的大收購讓投資者失去信心。股價跌的不成人形，最后竟然被另外一個“亞歷山大”的藥企百時美施貴寶吞并了。

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【2】百時美施貴寶(NYSE:BMY)?

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百時美施貴寶本來是PD-1免疫療法領域的王者，結果被默克逐漸反超失去了龍頭地位。

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但是更關鍵的是，如果你去看百時美施貴寶的研發管線，你就會發現他們完全押寶在IO免疫療法這個領域，廣泛布局各種早期靶點，想在這個領域稱霸。但是這幾年下來，基本上新的IO靶點全部失敗。

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突然間百時美施貴寶研發就有嚴重的斷層可能性。外加PD1競爭失利，感覺它沒有未來了。所以乘著目前現金流還很強的時候直接把同樣受困的新基以740億收購了。

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新基有大量早中晚期儲備項目只是時間不夠而已。買新基等于買了無數個小藥企。項目儲備問題一下就解決了。

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【3】吉利德(NASDAQ:GILD)?

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吉利德因為丙肝的大滑坡壓力是非常大的。病人都被治愈，到最后就沒病人了。百億級別的藥物專利還沒到期就遇見了類似專利懸崖的問題。有點悲劇。

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華爾街所有人都認為吉利德必須來一次大收購來填坑，結果吉利德管理層堅持不進行大收購，認為ROIC（投資資本回報率）太低。最后只是120億美元收購了CAR-T(嵌合抗原受體T細胞免疫療法)技術平臺型的Kite(NASDAQ:KITE)公司。

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結果因為營收利潤下滑吉利德的股價多年萎靡不振，最后堅持原則的CEO被炒魷魚了。

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【4】艾伯維(NYSE:ABBV)?

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艾伯維的修美樂(阿達木單抗注射液)巔峰時刻一年銷售199億美元。現在已經在專利末期。接近200億美元的專利懸崖全靠自己填幾乎是不可能完成的任務。這藥太輝煌了導致現在坑也太大了。

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結果就在本周，艾伯維宣布收購艾爾建，大出所有人的意料。

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大家原本以為會繼續集中在專科創新藥領域收購，類似之前210億美元收購BTK抑制劑(用于自身免疫性疾病)美國權益一樣。選擇收購艾爾建我感覺是管理層 在巨大的壓力下有些技術變形了。股價也是暴跌一波。

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【5】安進(NASDAQ:AMGN)?

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安進這些年也進入大規模專利到期的時刻。但是安進比前面幾個好的地方是這公司內在研發能力很強悍，創新力強產出高。即使如此如果不并購未來幾年肯定也是0增長或者下滑的。

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因為內在能力強，可能安進只需要買幾個小公司補充產品線即可，不需要搞那種巨型兼并。

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【6】默克(Merck)?

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默克現在完全沒問題，牛逼得很。但是等到PD-1（）專利到期的時候默克肯定要傻眼。目測沒有藥物能填坑Keytruda(帕博利珠單抗注射液)的。

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所以，幾年以后默克一定會出現超級并購。默克本身也有錢，直接來一個千億級收購并購類似禮來這種體量的巨頭也是可能的。

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最后因為專利懸崖的壓力，大藥企并購的緊迫性很容易被預測。所以也有很多投資者專門投機買入最有可能被收購的小藥企——就和買彩票一樣。

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我個人的看法是純粹為了賭收購是不可行的，最好的情況是不被收購也有很大的投資價值，如果真的被收購等于給個彩票直接兌現未來多年的收益。

《電鰻快報》