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2016年湖南麗臣因綜合毛利率較低、不同產(chǎn)品之間毛利率差異較大，第二次IPO未果。此次湖南麗臣再闖中小板，各項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率數(shù)據(jù)仍存較大差異，是否依然會(huì)成為其上市障礙?另外，公司研發(fā)投入占比僅3%左右，上市或也難改OEM代工的命運(yùn)。

毛利率差異大業(yè)績?cè)鲩L乏力

        近期正在籌備上市的湖南麗臣實(shí)業(yè)股份有限公司(“湖南麗臣”)是一家主營業(yè)務(wù)為表面活性劑和洗滌用品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售的企業(yè)。公司成立于1956，前身是湖南日用化工廠，2002年更名為湖南麗臣實(shí)業(yè)，2007年完成股份制改組。

        湖南麗臣所處行業(yè)為精細(xì)化工領(lǐng)域，上游是石油化工業(yè)、油脂化工業(yè)等，下游是洗滌用品、食品加工及其他應(yīng)用領(lǐng)域等。

        2017-2019年及2020年1-6月，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別為18.05億元、18.35億元、19.93億元、9.98億元，歸母凈利潤分別為5176.06萬元、8939.82萬元、1.31億元、8452.78萬元。

        其中，報(bào)告期內(nèi)，公司近九成的收入是來自表面活性劑的銷售。表面活性劑作為湖南麗臣的核心產(chǎn)品，主要為洗滌劑的原材料，前五名客戶有寶潔、立白、藍(lán)月亮、納愛斯等企業(yè)。2017-2020年1-6月期間，公司表面活性劑業(yè)務(wù)收入占主營業(yè)務(wù)收入比例分別達(dá)到 88.66%、88.89%、89.91%、89.35%。

        就整體而言，2017-2019年期間公司復(fù)合增長率僅為5%，營收增長表現(xiàn)乏力。由于2019年公司表面活性劑產(chǎn)品毛利率增長幅度較大，公司綜合毛利率從15.78%增至19.50%，進(jìn)而拉升了報(bào)告期內(nèi)公司歸母凈利潤復(fù)合增長率接近60%。

        但公司主營業(yè)務(wù)毛利率偏低，且各項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率仍然存在較大差異的事實(shí)不可回避。

        2016年湖南麗臣就因綜合毛利率較低、不同產(chǎn)品之間毛利率差異較大，二次IPO未果。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2013-2015年，湖南麗臣綜合毛利率分別為14.28%、13.36%、15.17%;主營業(yè)務(wù)毛利率分別是13.92%、13.23%、14.94%;其他業(yè)務(wù)毛利率達(dá)到53.38%、23.45%、37.90%。

        然而，本次招股書顯示，近三個(gè)自然年度，公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)之間毛利率數(shù)據(jù)差異仍存且差距越發(fā)明顯。據(jù)最新招股書，公司綜合毛利率分別是15.78%、17.49%、19.50%;主營業(yè)務(wù)的毛利率分別是15.66%、17.26%、19.20%;其他業(yè)務(wù)毛利率分別49.80%、61.32%、35.59%。

        而在此期間，同行表面活性劑業(yè)務(wù)的平均毛利率分別為17.83%、18.96%、23.82%，公司核心產(chǎn)品表面活性劑的毛利率低于行業(yè)整體水平但差距不明顯;2020年上半年公司與同行差距陡然拉大。雖有疫情影響，但也看出，湖南麗臣經(jīng)不住市場波動(dòng)的影響。

        除為為主要客戶進(jìn)行OEM生產(chǎn)，近些年湖南麗臣還拓展了C端的品牌業(yè)務(wù)，公司2C產(chǎn)品包括洗衣粉、洗衣液、洗潔精、牙膏、肥皂等洗滌用品，旗下品牌包括馬頭、光輝、貝花、一匙麗、時(shí)珍等。但也僅局限于湖南本地市場。

        報(bào)告期內(nèi)，公司洗滌用品板塊營收分別為2.04億元、2.03億元、1.99億元、1.05億元，處于緩慢下滑趨勢中。而負(fù)責(zé)洗滌用品業(yè)務(wù)的麗奧科技、麗臣銷售、日化研究所，2019年的凈利潤分別為-451.11萬元、162.04萬元、209.85萬元，可見該板塊實(shí)際是虧損經(jīng)營。

產(chǎn)能跟不上，上市能否保證未來盈利？

        據(jù)招股書，公司6家全資子公司中，負(fù)責(zé)表面活性劑業(yè)務(wù)的麗臣奧威、上海奧威、廣東奧威，仍然是公司盈利主力，2019年凈利潤分別為3649.43萬元、4864.26萬元、3975.60萬元。

        而就產(chǎn)能利用率與產(chǎn)銷率來看，在B端，湖南麗臣2017-2019年期間的表面活性劑的產(chǎn)能利用率為86.49%、95.81%、102.79%，僅三個(gè)自然年便已經(jīng)飽和，與此同時(shí)的產(chǎn)銷率波動(dòng)幅度較大。可見公司經(jīng)營存較大不確定性。

        另外，公司洗滌用品在2017-2019年的產(chǎn)能利用率持續(xù)下滑，2019年、2020年1-6月，該板塊產(chǎn)能雖有增長，但賓館洗滌用品的產(chǎn)能利用率出現(xiàn)較大幅度的下降。據(jù)悉，公司洗滌用品的銷售分為賓館洗滌用品、OEM模式日用洗滌品、自有品牌日用洗滌品三類。而賓館洗滌用品中又以洗衣粉占比最高。

        至此，湖南麗臣在招股書中解釋主要是因?yàn)槠?019年賓館洗滌用品生產(chǎn)線改擴(kuò)建，未滿負(fù)荷生產(chǎn)，以及2020年上半年酒店業(yè)受疫情沖擊，市場需求縮減。

其實(shí)，更為直接原因或許是該板塊銷售占比最高的是洗衣粉市場占比下滑。在液體洗衣液深受消費(fèi)者青睞，已經(jīng)占據(jù)洗衣市場較大份額，洗衣粉會(huì)逐漸的被市場淘汰。所以，湖南麗臣要么改建業(yè)務(wù)線，否則這塊業(yè)務(wù)將不得不要砍掉。

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        據(jù)悉，本次公司擬募資9.37億元，主要用于表面活性劑項(xiàng)目產(chǎn)能建設(shè)以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。可見，湖南麗臣依然將重心放置在表面活性劑業(yè)務(wù)線。

研發(fā)占比不及4% 難改OEM代工身份

        而由于公司并未完全掌握表面活性劑的核心技術(shù)，公司仍為寶潔、益海嘉里、藍(lán)月亮等頭部企業(yè)充當(dāng)OEM代工的角色。

        據(jù)公開資料顯示，湖南麗臣1984年從意大利引進(jìn)表面活性劑AES工業(yè)化生產(chǎn)線，1995年與英國奧布萊-威爾遜公司合資，較先在國內(nèi)推出AES銨鹽系列產(chǎn)品，2000年成功地開發(fā)了復(fù)合銨鹽系列產(chǎn)品。

        其中，湖南麗臣核心子公司麗臣奧威、上海奧威、廣東奧威便是公司與奧布萊-威爾遜公司的合作的結(jié)果。啟信寶顯示，麗臣奧威、上海奧威、廣東奧威均為湖南麗臣全資子公司

        然而，值得注意的是，奧布萊-威爾遜公司已經(jīng)從合作中全面退出，也未持有發(fā)行人的股份。

        此外，在AES核心技術(shù)仍然掌握在國外企業(yè)手中的背景下，近幾年，公司在研發(fā)上未見發(fā)力。2017年-2019年，公司研發(fā)投入分別為6532.69萬元、6176.02萬元、6837.55萬元，占營業(yè)收入的比重分別為3.62%、3.37%、3.43%。

        專注做OEM代工也行，但若未來主要客戶更換代工對(duì)象，將對(duì)公司帶來很大的影響。招股書顯示，公司主要客戶為國內(nèi)外知名日化企業(yè)，如寶潔、藍(lán)月亮、納愛斯、威萊、益海嘉里等，報(bào)告期各期，公司前五大客戶銷售金額占公司營業(yè)收入的比例分別為42.93%、39.88%、37.03%、39.55%，客戶相對(duì)集中。

        另外，據(jù)《中國表面活性劑行業(yè)年鑒(2019)》顯示，贊宇科技(002637,股吧)、和桐集團(tuán)、億豐油脂在表面活性劑主要產(chǎn)品AES、LAS、K12中的產(chǎn)出量均超過了湖南麗臣。

        近年來，贊宇科技通過收購等方式，產(chǎn)業(yè)布局向第三方檢測、環(huán)保治理工程和營維服務(wù)領(lǐng)域延伸，實(shí)現(xiàn)多元化發(fā)展。面對(duì)競爭對(duì)手攻城略地，湖南麗臣將如何留住那一畝三分地?

整個(gè)報(bào)告期內(nèi)，湖南麗臣囿于經(jīng)營現(xiàn)金流壓力，公司甚至還存在通過向摩根大通轉(zhuǎn)讓寶潔集團(tuán)應(yīng)收賬款方式來獲取融資的情形。

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此外，報(bào)告期內(nèi)，公司應(yīng)收賬款、存貨規(guī)模不斷攀升，而應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率持續(xù)下滑。合并后的資產(chǎn)負(fù)債率雖有所下降但仍相對(duì)較高。

        一邊給日化巨頭寶潔、益海嘉里、和黃白貓等客戶提供OEM代工，自有品牌發(fā)展雞肋。湖南麗臣未來發(fā)展令投資者堪憂。

公司內(nèi)部控制權(quán)分散，上市之后公司是否可控存較大不確定性。

另外，據(jù)招股書。公司共同實(shí)際控制人為賈齊正、孫建雄、侯炳陽、劉國彪、葉繼勇、鄭鋼，持股比例分別為 23.11%、6.22%、6.22%、3.64%、3.64%、2.67%，合計(jì)持有公司股份3,072.00 萬股，合計(jì)持股比例為45.51%，公司不存在單一股東持股30%以上的情況，股權(quán)較為分散。

《電鰻快報(bào)》