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        近日，愛美客收購童顏針巨頭引發市場關注。

        3月10日晚間，愛美客發布公告稱，擬通過控股子公司收購韓國REGEN Biotech Inc.公司(以下簡稱“REGEN”)85%股權，交易金額約為1.90億美元(折合人民幣約 13.86 億元)，剩余股權將在首期交割18個月后靈活收購‌。

        該公告一出，公司股價次日大幅上漲。值得注意的是，當日公司股價拉高后回落，最終漲幅錄得14.92%，并未封板漲停。

        溢價13倍收購緩解增速放緩困局?

        據公告顯示，標的公司是一家韓國領先的醫美產品公司，2000年4月成立于韓國大田。標的公司已獲批上市的產品主要包括：AestheFill 與 PowerFill。其兩大產品主要成分均為 PDLLA 微球和羧甲基纖維素鈉。其中 AestheFill 的主要應用部位為面部;PowerFill 的主要應用部位為身體。標的公司是韓國第一家，全球第三家取得聚乳酸類皮膚填充劑產品注冊證的公司。

        此次屬于高溢價收購。公告顯示，本次交易評估以 2024 年 9 月 30 日為評估基準日，采用收益法、市場法的評估方法，評估結論選用收益法評估結果作為評估結論。 REGEN Biotech， Inc.評估基準日總資產賬面價值為251.53億韓元，總負債賬面價值為 44.62億韓元，凈資產賬面價值為206.9億韓元。收益法評估后的股東全部權益價值為2，988.00億韓元，增值額為 2781.09億韓元，增值率為1344.12%。

        如此高溢價收購，愛美客看中了什么?

        方正證券(8.200,0.16,1.99%)研報曾指出，我國主流再生材料少女針、童顏針等市場空間將在2025年增長到近30億元。

        需要指出的是，上述標的核心產品俗稱的“童顏針”，憑借著不錯的美容效果，童顏針讓眾多愛美人士趨之若鶩。業內人士表示，市面上的童顏針平均銷售價一支基本在一萬以上，而有些部位往往需要注射好幾支，總價在4萬-10萬元，消費門檻較高，且客戶群體主要集中在35到50歲的高凈值客戶人群。

        據悉，去年1月，江蘇吳中(5.710,0.03,0.53%)(維權)引進上述標的旗下的艾塑菲童顏針正式獲得NMPA批準，并于4月底上市銷售，迅速在市場放量，僅兩個月(5-6月)便銷售2萬支左右，實現毛利6640.74萬元。2024年前三季度，江蘇吳中醫美生科業務累計實現主營業務收入約1.99億元，同比增長4175.12%，醫美生科業務主營業務毛利達到1.63億元，同比增長高達6465.52%。

        值得注意的是，愛美客近年增速顯著放緩。

        Wind數據顯示，2021年至2024年前三季度，愛美客的營收增速分別為120.29%、45.58%、45.71%、9.46%;同期歸母凈利潤增速分別為31.83%、144.09%、39.96%、43.74%、11.79%。可以看出，增速顯著在放緩。

        更讓人驚訝的是，愛美客去年第三季度營收與凈利增速雙雙跌至個位數。Wind數據顯示，2024年第三季度單季營收7.19億元，同比增長僅1.1%;凈利潤4.65億元，同比增長2.13%。

        愛美客的三大困局?

        首先，公司用并購換增長模式是否跑通?

        根據公開資料不完全統計，2021年，愛美客以8.56億元收購韓國肉毒素企業Huons BioPharma Co.，Ltd.25.42%的股權，取得HUTOX肉毒素產品在中國區的獨家代理權;2022年，愛美客收購了哈爾濱沛奇隆生物制藥有限公司(以下簡稱“沛奇隆”)100%股權;此外，愛美客分別在2022年和2024年對艾美創醫療科技(珠海)有限公司(以下簡稱“艾美創”)進行增資，實現了對艾美創的控股。

        通過上述收購和投資動作，愛美客布局了膠原蛋白、肉毒素、光電抗衰儀器等領域，沛奇隆旗下已上市產品有動物源蛋白，如生物蛋白海綿、止血愈合敷料、膠原蛋白系列產品、醫用冷敷貼等;艾美創旗下擁有“嗨爆水”水光儀、一次性使用無菌注射針等產品。

        盡管公司多線布局，但公司基本盤仍然以溶液及凝膠類產品為主，上述兩大產品收入貢獻高達超98%。

來源：2023年年報

        盡管“童顏針”賽道增長前景較好，但未來賽道是否性感或有待觀察。

        從賽道擁擠度看，據不完全統計，目前國內在研的“童顏針”產品中，四環醫藥、樂普醫療(11.960,0.12,1.01%)、尚禮生物、華東醫藥(35.580,0.71,2.04%)的“童顏針”產品預計2025—2026年上市。同時，杭蓋生物的瑞博“童顏針”、西宏生物的“童顏針”均處于注冊申報階段，康哲藥業的“童顏針”處于臨床試驗階段。隨著相關產品獲批上市，未來市場競爭壓力或將進一步加劇，是否可能引發相關價格戰或有待進一步觀察。

        從產品平替解讀看，業內人士表示，少女針與童顏針同屬再生醫美注射劑，作用機理一致，都是惰性材料刺激自體膠原再生，中長期降解，深層注射且效用相近，二者互為有力的潛在對手。按當前全球已上市主流再生醫美注射劑產品的成分劃分，可分為聚乳酸(PLA)、聚已內酯(PCL)和羥基磷灰石三類，其他則有羥基磷灰石等作為主要成分的注射劑產品。其中，以PLA為核心成分的一般被稱作“童顏針”，而以PCL為核心成分的則是“少女針”。以華東醫藥代理的“少女針”伊妍仕為例，該產品增長也較為迅猛。自2021年8月在中國大陸上市以來，銷量迅速增長，上市一年內銷售額便突破4.5億元，2023年年銷售額已經超過10億元，且中國已成為伊妍仕的最大市場。

        其次，相關壁壘是否被擊穿?

        在我國對醫美行業不斷監管合規化的趨勢下，意味著上游醫美企業對于三類醫療器械證書的儲備以及產品審批的經驗將成為行業進入壁壘，愛美客等企業的賽道被認為具備高壁壘特征。以透明質酸產品為例，雖然過證難度也遠低于其他產品，但從臨床試驗到獲批一般需要3年以上。作為毒麻類產品的肉毒素，審批周期更是長達8年以上。

        事實又怎么樣?隨著國家審批的節奏加快，市面上的產品越來越多。根據藥智網數據，截至2023年末，中國共有59款經審批且在有效期內的玻尿酸注射產品，均為三類醫療器械，其中26款為國產，33款為進口。

        最后，市場增速放緩下，重組蛋白賽道突起是否對公司基本盤形成擠壓?

        醫美市場行業增速似乎也在放緩。中商產業研究院發布的《2024-2030年中國醫療美容行業深度分析及發展趨勢研究預測報告》顯示，2022年中國醫療美容市場規模達2268億元，同比增長19.87%。中商產業研究院分析師預測，2023年我國醫療美容市場規模將達2666億元，2024年將達2880億元。從數據看，盡管市場持續增長，但增長速度已顯現出減緩跡象。

        據摩熵醫藥數據統計，2023年我國玻尿酸注射市場規模約達103億元，近5年復合增速為25%。曾經以玻尿酸為主打的“醫美三劍客”——華熙生物(51.150,0.14,0.27%)、愛美客、昊海生科(61.740,0.79,1.30%)，更是以堪比茅臺的毛利率、在透明質酸領域名列前茅的市占率，被外界稱為“醫美印鈔機”。值得注意的是，愛美客、華熙等頭部企業增速顯著在放緩。

        與玻尿酸相關頭部企業放緩形成鮮明對比的是，部分重組膠原蛋白企業增速卻迅猛。雙龍頭巨子生物與錦波生物(259.400,0.66,0.26%)24年業績高速增長。錦波生物披露2024年業績快報顯示，公司實現營業收入14.47億元，同比增長85.4%，對應實現的歸屬凈利潤7.33億元，同比增長144.65%;巨子生物發布2024中期業績報告顯示，公司中期收入約25.4億元，同比增長58.2%;歸屬于母公司持有者盈利約9.83億元，同比增長47.4%。

        弗利斯特沙利文報告顯示，重組膠原蛋白產品市場規模至2027年有望增長至1083億元，復合年增長率達42.4%，占到中國膠原蛋白市場的62.3%。其中，基于重組膠原蛋白的功效性護膚品的市場規模預計2027年增至645億元，復合年增長率為55%。

        董事減持是否還好看前景?募投項目進展緩慢

        2月24日，愛美客發布公告，公司董事王蘭柱計劃在公告披露之日起15個交易日后的3個月內以集中競價或大宗交易方式，合計減持公司股份不超過2298526股(即不超過公司扣除回購股數后股份總數的0.76%)。本次減持原因為股東自身資金需求。截至目前，王蘭柱持有公司股份9216861股，占公司扣除回購股數后總股本的比例為3.06%。

        此外，公司部分募投項目進展緩慢，其中基金重組蛋白項目募1.6億元實際投入僅為31萬元。此外，注射用A型肉毒毒素研發項目也出現延期情況。

        公司于2020年登錄A股資本市場，剔除補充流動性資金，目前募投項目整體投入不足50%。

        需要指出的是，公司曾發布公告欲港股二度上市。愛美客發布公告稱，公司已重新向港交所提交上市申請書。公告顯示，愛美客擬募資用于投資、收購和授權許可安排;開發及擴展產品管線;擴大全球布局;營銷和品牌建設以及補充營運資金等方面。在募投項目投入如此緩慢的情況下，公司二度上市又是否存圈錢之嫌?

《電鰻快報》