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        近日，中國優(yōu)然牧業(yè)集團(tuán)有限公司(下稱優(yōu)然牧業(yè))向港交所遞交了招股書。

        優(yōu)然牧業(yè)援引第三方數(shù)據(jù)稱，以今年上半年收入計，其為中國規(guī)模最大的乳業(yè)上游綜合產(chǎn)品和服務(wù)提供商。但更引人關(guān)注的，是其與乳業(yè)巨頭——伊利股份的緊密關(guān)系。

        招股書稱，優(yōu)然牧業(yè)曾為伊利股份全資子公司。目前，伊利股份持有其40%的股份，仍為其控股股東。今年上半年，伊利股份為優(yōu)然牧業(yè)(按合并賽科星口徑計)貢獻(xiàn)的收入為30.67億元，占總收入之比為57.4%，依然是其第一大客戶。

        2017~2019年，優(yōu)然牧業(yè)的收入復(fù)合年增長率為22.7%。由于收購賽科星控股權(quán)，其今年上半年的增速更為顯眼，收入同比增長55.5%至53.44億元。但并購也帶來了較重的債務(wù)負(fù)擔(dān)。截至今年6月末，其流動比率降至0.7倍，短期有息負(fù)債較貨幣資金高出18.54億元。

        此外，招股書提及了食品安全方面可能出現(xiàn)的風(fēng)險。盡管優(yōu)然牧業(yè)表示，其獲得了食品安全及質(zhì)量管理系統(tǒng)SQF認(rèn)證，可以展現(xiàn)其原料奶是按照全球認(rèn)可的最高標(biāo)準(zhǔn)生產(chǎn)的。但其也提醒，實(shí)際或被指稱的食品安全問題或產(chǎn)品污染、有關(guān)中國乳制品食品安全事故的不利宣傳等，均可能成為其風(fēng)險因素。

上半年凈利潤翻倍，6月末短期有息負(fù)債增至35億

        優(yōu)然牧業(yè)擁有原料奶、反芻動物養(yǎng)殖系統(tǒng)化解決方案兩個業(yè)務(wù)分部。前者主要為原料奶業(yè)務(wù)，后者則包括飼料、育種、奶牛超市三項(xiàng)業(yè)務(wù)。招股書稱，根據(jù)第三方數(shù)據(jù)，其在前三項(xiàng)業(yè)務(wù)上均為中國最大乃至世界最大的供應(yīng)商。

        例如，按截至今年6月末奶牛存欄量和今年上半年的原料奶產(chǎn)量計，其為全球最大的原料奶供應(yīng)商;按2019年反芻精飼料銷量計，其為中國最大的反芻動物精飼料提供商;按2019年奶牛凍精的銷量計，其控股的賽科星是中國最大的奶牛育種企業(yè)。

        從收入規(guī)模上看，今年1月優(yōu)然牧業(yè)完成對賽科星58.36%股權(quán)的收購，令其實(shí)力有明顯補(bǔ)強(qiáng)。2019年，優(yōu)然牧業(yè)實(shí)現(xiàn)收入76.69億元，其中原料奶業(yè)務(wù)占比40%，飼料業(yè)務(wù)占比57.1%，奶牛超市業(yè)務(wù)占比3%。

        今年上半年，優(yōu)然牧業(yè)的收入同比增長55.5%至53.44億元。其中原料奶業(yè)務(wù)占比上升至59.7%，飼料業(yè)務(wù)占比下降至37%，奶牛超市業(yè)務(wù)占比為2.7%，育種業(yè)務(wù)占比為0.5%。賽科星使其原料奶業(yè)務(wù)收入顯著增加。

        而由于將賽科星的業(yè)績綜合入賬、收入快速增長及規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的影響，今年上半年，優(yōu)然牧業(yè)的毛利率同比增加5.2個百分點(diǎn)至30.1%，凈利率同比增加3.3個百分點(diǎn)至13.9%，凈利潤同比增長103.7%至7.44億元。

        不過，在業(yè)績規(guī)模與盈利能力雙升的同時，優(yōu)然牧業(yè)的負(fù)債也有較大的提高。由于收購賽科星控股權(quán)并入其流動負(fù)債，優(yōu)然牧業(yè)的流動負(fù)債較2019年末增加113.8%至今年6月末的62.01億元。其還從2019年末1.43億元的流動資產(chǎn)凈值變?yōu)榻衲?月末18.56億元的流動負(fù)債凈額，即流動比率由1.05倍下降至0.7倍。

        造成優(yōu)然牧業(yè)債務(wù)攀升的主要原因，是賽科星較高的短期有息負(fù)債。截至今年6月末，優(yōu)然牧業(yè)的銀行及其他借款較2019年末增加109.7%至35.29億元，遠(yuǎn)高于其銀行結(jié)余及現(xiàn)金、已抵押及受限制銀行存款的合計金額(16.75億元)。

        優(yōu)然牧業(yè)認(rèn)為，錄得流動負(fù)債凈額，主要源于其將銀行及其他借款列為流動負(fù)債，以及將產(chǎn)生收入的大量資本投資列為非流動資產(chǎn)。并且，在評估財務(wù)資源時，其已考慮了未來的流動資金和業(yè)績及可用的資金來源。但這依然表明，在合并賽科星控股權(quán)后，其出現(xiàn)了一些投融資期限錯配的風(fēng)險。

        今年10月簽訂以23.1億元收購恒天然中國牧場全部股權(quán)的協(xié)議，則是優(yōu)然牧業(yè)近期開展的第二項(xiàng)大手筆運(yùn)作。截至今年6月末，恒天然中國牧場的奶牛存欄量為5.49萬頭、原料奶銷量為14.63萬噸，分別為同期優(yōu)然牧業(yè)的19.1%、19%。

        雖然這筆收購將繼續(xù)擴(kuò)大優(yōu)然牧場的業(yè)務(wù)規(guī)模，但標(biāo)的公司的經(jīng)營狀況也值得注意。今年上半年，以原料奶為主營業(yè)務(wù)的恒天然中國牧場，其毛利率、凈利率分別為22.6%、1.9%;同期優(yōu)然牧業(yè)原料奶業(yè)務(wù)的毛利率為40.7%，整體凈利率為13.9%。2019年，恒天然中國牧場更是錄得8.73億元的凈虧損。

        在招股書中，優(yōu)然牧業(yè)亦承認(rèn)，因收購賽科星及恒天然中國牧場，其面臨將兩家公司業(yè)務(wù)整合到其現(xiàn)有業(yè)務(wù)中的挑戰(zhàn)及風(fēng)險，也存在由于兩家公司過往錄得流動負(fù)債凈額所帶來的流動資金風(fēng)險。

稱對國產(chǎn)乳制品安全的不利宣傳，或使消費(fèi)者整體喪失信心

        與控股股東伊利股份(下稱伊利)的關(guān)聯(lián)交易，是優(yōu)然牧業(yè)另一項(xiàng)值得關(guān)注的狀況。

        截至今年11月18日，獨(dú)立的多元化投資管理集團(tuán)PAG實(shí)體持有優(yōu)然牧業(yè)42.89%的股份，伊利持有其40%的股份。由于港交所認(rèn)定在股東大會上行使30%及以上投票權(quán)者即為控股股東，因此兩者皆為優(yōu)然集團(tuán)的控股股東。

        今年上半年，優(yōu)然牧業(yè)對伊利的原料奶業(yè)務(wù)收入為30.67億元，占其原料奶業(yè)務(wù)收入之比為96.1%，占總收入之比為57.4%;其供應(yīng)的原料奶，占伊利原料奶采購量之比不超過25%。伊利為其第一大客戶，其為伊利最大的原料奶供貨商。

        優(yōu)然牧業(yè)稱，其原料奶業(yè)務(wù)的絕大部分收入來源于伊利，主要為行業(yè)特性所致。由于中國乳業(yè)下游競爭格局集中，原料奶供貨商向下游的供應(yīng)主要集中在少數(shù)頭部乳制品制造商;大型乳制品制造商也通常傾向與少數(shù)可以信賴的上游原料奶供貨商建立長期、穩(wěn)定的合作關(guān)系。

        優(yōu)然牧業(yè)還表示，其計劃與伊利簽訂長期框架協(xié)議，以此向伊利及其聯(lián)系人繼續(xù)供應(yīng)原料奶。該協(xié)議規(guī)定，優(yōu)然牧業(yè)向伊利及其聯(lián)系人出售至少70%的原料奶年產(chǎn)量;只要優(yōu)然牧業(yè)愿意且有余力供應(yīng)，伊利亦同意購買其所有余下30%的原料奶產(chǎn)量。

        因此，優(yōu)然牧業(yè)稱，在可預(yù)見的未來，其向伊利銷售的原料奶將繼續(xù)占其原料奶年銷量的絕大部分。但優(yōu)然牧業(yè)也提到，如果與伊利的合作出現(xiàn)變故，其需要尋求其他業(yè)務(wù)伙伴，且未必能迅速找到其他業(yè)務(wù)伙伴。

        在招股書中被反復(fù)提及的風(fēng)險因素，還包括食品安全。

        優(yōu)然牧業(yè)表示，其獲得了食品安全及質(zhì)量管理系統(tǒng)SQF認(rèn)證。其可以通過SQF認(rèn)證向客戶展現(xiàn)其原料奶是按照全球認(rèn)可的最高標(biāo)準(zhǔn)生產(chǎn)的，也是中國少數(shù)幾家獲得SQF認(rèn)證的飼料生產(chǎn)商之一。

        不過，優(yōu)然牧業(yè)亦提醒，實(shí)際或被指稱的食品安全問題或產(chǎn)品污染，有關(guān)中國乳制品食品安全事故的不利宣傳，以及公共衛(wèi)生和食品安全法律法規(guī)的變化，均可能成為其潛在的風(fēng)險點(diǎn)。

        關(guān)于第一點(diǎn)，優(yōu)然牧業(yè)稱，在2017~2019年及今年上半年，其產(chǎn)品從未被發(fā)現(xiàn)含有污染物或被報道與任何污染事故有關(guān)，其亦未曾遭受任何產(chǎn)品責(zé)任索償，但其無法保證產(chǎn)品在生產(chǎn)或運(yùn)輸過程中不會發(fā)生污染。

        關(guān)于第二點(diǎn)，優(yōu)然牧業(yè)聲明，在2017~2019年及今年11月18日之前，其原料奶并無涉及任何食品安全事故。不過，其也強(qiáng)調(diào)，“有關(guān)中國乳制品食品安全事故的不利宣傳(無論是否屬實(shí))可能導(dǎo)致消費(fèi)者對中國所生產(chǎn)乳制品整體信心的喪失。”

        此外，優(yōu)然牧業(yè)還表示，政府部門在2010年及2018年出臺的兩份文件，要求通過實(shí)施嚴(yán)格的法律法規(guī)，加強(qiáng)關(guān)于乳制品質(zhì)量安全的法律及監(jiān)管措施。其無法準(zhǔn)確預(yù)測該等未來法律法規(guī)的細(xì)節(jié)，或準(zhǔn)確估計對其業(yè)務(wù)運(yùn)營的潛在影響

《電鰻快報》